近期中央政治局会议定调“坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，并强调“加大基础设施领域补短板的力度”。市场普遍认为，结合此前的国务院常务会议精神，未来积极的财政政策除了进一步落实和加速推进前期减税降费政策以外，还会加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，有效保障在建项目资金需求。

当前地方政府债发行日益市场化，但二级市场交易仍存在上千只券种散乱、缺乏流动性等痛点，进而制约了地方融资成本的进一步降低。公募基金近期在产品创新上再次发力，海富通基金推出了全市场首只地方政府债ETF,或是赋予地方债新的交易价值的一种尝试。

地方债已发展为最大债券品种

地方债务问题究竟是财政问题金融解，还是金融问题财政解?在海富通基金固定收益副总监陈轶平看来，金融问题和财政问题两方面入手才是解决方案，即摸清家底，处理隐性地方债务，化解风险。一部分交给财政，以地方政府债形式合规举债，从隐性担保过渡到市场化的显性担保；一部分交给央行，通过商业银行处置部分不良资产，同时辅以货币手段化解。

据Wind资讯显示，自2015年开启地方政府债务置换以来，地方债规模每年均有显著增长，并在2017年以14.7万亿的存量规模超越国债，成为存量规模最大的单一券种。同期限地方政府债收益率长期高于国债收益率。截至 2018 年 6 月末，今年地方债已经发行 1.41 万亿元。

“地方债已经超过国债成为第一大债券品种，但是却散而杂，上千只的数量让专业投资者都无法深入研究每一只个券。在交易所上市的地方债ETF则相当于买入了一篮子地方债，成交价格和成交量等信息相比于场外谈判交易模式来说更为透明，也更充分体现地方债的交易价值。”陈轶平说。

用ETF解决地方债流动性难题

开了政府规范举债的“前门”才能将负债公开在阳光下，堵住隐性债务的“后门”已经成为当前市场共识，不过目前地方债二级市场交易依然令投资者无从下手。 “银行间市场上，地方政府债基本相当于利率债，成交并不活跃，投资者也主要是商业银行，倾向于持有到期，赚票息收益。”上海一家券商交易员赵广宇说。

业内人士认为，银行间市场地方债流动性较低，虽然自2017年以来，地方政府债一级发行逐渐市场化，以往发行中受到“指导投标”“商定利率”等方式干预已被监管明令禁止，但二级市场成交规模仍明显下降，原因主要在于，地方债标的多且散，不存在明显的活跃券，买卖成交相对困难。且2017年市场利率大幅上行背景下，地方债估值压力较大，一级市场上的债券持有者并不倾向于在二级市场交易，更多选择持有至到期。

陈轶平认为，首只地方债ETF由于在交易所上市交易，加之有券商等机构做市商的存在，能够实现流动性的提升。随着基金发行后越来越多的投资者参与到地方债ETF交易中，其流动性也将进一步增强，实现良性循环。

此外，当前在债市刚性兑付无以为继的情况下，避免“踩雷”成为被奉为所有债券投资者的第一要义，以ETF的方式来一篮子债券投资，还有助于分散风险，避免单只债券黑天鹅事件带来的风险。

地方债投资吸引力逐步提高

谁在持有地方债？光大证券统计显示，地方政府债券持有机构仍以商业银行为主，约 80%的地方债由商业银行持有，其中又以全国性商业银行为持仓主力，在银行持债规模中占比 87%。

对于银行等机构投资人来说，地方债ETF的指数样本券由在上海证券交易所上市的剩余期限为6.5-10.25年的地方政府债组成。“10年期左右的地方债样本选择主要是考虑到可以与交易所的十年期国债期货匹配，机构可以利用此工具做风险对冲。”陈轶平介绍。不仅有利于银行等机构盘活存量债券资产，提升资产流动性，ETF指数化投资还兼具持仓公开透明符合机构穿透监管原则、提供有规律的分红、灵活的交易机制、T+0交易、费率低、未来有望成为质押回购标的等特点。

陈轶平认为，股市下跌以及打破刚性兑付后，市场风险偏好下降，机构对于利率债和高等级债券的需求增加，地方债信用风险较小，吸引力预计将逐步提高。就久期而言，16年底开始，债市以熊市为主，机构把久期控制得很短，预计今年下半年的趋势是利率债和高等级信用债的收益率大概率还会走低，有利于用长久期品种赚取资本利得。

多数机构对下半年债券“慢牛”延续信心。如申万宏源证券表示，“经济和政策均沿预期方向演绎，当前位置继续看多债市”。海通证券也表示，“如果未来货币宽松的格局继续维持，那么债市短端利率仍有下行空间，这会对目前的利率债牛市继续构成支撑，债市将步入牛陡格局”。中信证券则认为，债市期限错配与资金空转程度明显降低，债市去杠杆成效已现，对三季度行情相对乐观。

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